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Real Estate Investment Trust）是一种以发行收益凭证的办法搜集特定众半投资者的资金，由特意投资机构举办房地产投资筹划管束，并将投资归纳收益按比例分派给投资者的一种信赖基金。房地产信赖投资基金通过聚合投资于可带来收入的房地产项目，比方购物核心、写字楼、客店及效劳式住所，以房钱收入和房地产升值为投资者供应按期收入。
资产证券化是把能正在将来爆发可预料的安宁的现金流的资产或资产组合，通过必然的机闭打算和资产转变，将资产的危机与原始权柄人远离，把资产爆发的现金流举办从新整合，并举办增信，转换成能够向投资者出售或让渡的证券的一种金融器械。【1】
正在推行中良众人把资产证券化等同于REITs，把少许“权柄类”的证券化产物，如中信启航项目，视为类RETIs产物，以至有些人以为便是REITs。是以本文简便将二者作一个分别。
房地产信赖投资基金本来是一个基金，它的运作是召募资金投资于房地产，苛重正在投资房地产公司股权，也投一一面衡宇典质贷款，苛重是资金的操纵。资产证券化是把拟证券化的“资产”转变给卓殊方针机构，本质资产与原始权柄人的危机远离，再以资产的收益为依托，向商场上发行证券，召募资金。两者的交往机闭是不相通的。
从法理上讲，REITs以被投资企业的运营收入行动向投资支出的来历，依托被投资企业的运营，其呈现的如故是企业信用。资产证券化以资产爆发的收益行动向投资者支出的来历，呈现的是资产的信用，离开了企业信用。
从机闭上讲，REITs没有资产转变的历程，企业运营的危机由投资者继承；资产证券化的资产举办了转变，远离了原企业的筹划危机，企业的运营危机不行影响资产及资产的收益。【2】
从监禁角度讲，REITs先召募资金再投到持有房地产的公司，或进货住房典质贷款或其证券，应实用基金的监禁划定。（应当是公募基金，当然也有私募的，但为了夸大投资者数目，寻常会采取公募），应当按基金监禁，更加是按公募基金的监禁。而资产证券化正在我邦事受银保监会、证监会、银行间交往商协会的监禁。
理会房地产信赖投资基金与资产证券化的方针，是由于二者的运作机理并不沟通，正在操作历程中的危机也有很大不同，咱们会正在此后的着作中继续先容。
REITS正在我邦呼声已久，2009年公民银行就对《银行间债券商场房地产信赖受益券发行管束想法》收罗过定睹，银监会也草拟过《信赖投资公司房地产信赖营业管束暂行想法》，但至今没有推出和施行。
不得已，正在资产证券化重启的境况下，中信证券打算了“中信启航”资产证券化产物。将持有标的物业的公司的股权转变给私募基金（协同企业），再由资产管束专项安置召募资金，投资到协同企业中。一方面通过股权转变，避免了资产转变的税费担任，另一方面，通过专项安置，使投资人透过专项安置，再间接通过协同企业享有持有物业的项目公司的股权，进而享有对物业的权柄。云云的交往打算一面达成了外洋REITs的交往方针，是以被称为类REITs。目前我邦类REITS正在交往机闭打算上有三种办法：
1、认购人通过与安置管束人中信证券订立《认购答应》，将认购资金以专项资产管束办法委托中信证券管束，中信证券设立并管束专项安置，认购人赢得受益凭证，成为受益凭证的持有人。
2、基金管束人中信金石基金管束公司非公然召募资金设立非公募基金，安置管束人按照专项安置文献的商定，以本身的外面，为专项安置受益凭证持有人的益处，向非公募基金出资，认购非公募基金的统共基金份额。
3、非公募基金正在设立后，依据专项安置文献的商定，向中信证券收购其持有的项目公司的统共股权，以达成持有方向资产的方针【4】。
正在本次证券化中，皖新传媒将其持有的私募基金金额行动底子资产，以信赖办法交付兴业信赖，由兴业信赖正在寰宇银行间债券商场发行资产增援证券，以信赖财富所爆发的现金流支出资产增援证券的本金和收益。整体办法如下：
1、原物业持有人行动股东，通过以标的物业行动资产出资的办法设立项目公司【5】，使得项目公司成为标的物业的持有方。
3、SPV和原物业持有人订立股权让渡答应，向原物业持有人收购其持有的项目公司的100%的股权。
4、按照《基金合同》，皖新传媒认购私募基金份额，设立私募基金，收购其持有的SPV100%的股权，处理工商更改备案。
5、按照《信赖合同》商定，皖新传媒行动提议机构将闭连私募基金份额委托给受托人，由受托人设立信赖。受托人将发行以信赖财富为增援的证券，并将召募资金净额支出给提议机构。
6、由各项目公司与皖新传媒订立《租赁合同》，以商定房钱水准整租统共标的物业。由私募基金与皖新租赁签定《运营管束答应》，皖新租赁负责项目公司运营效劳商，继承物业运营和保卫，房钱归集等职责。【6】
上述两个机闭沟通的地方是，房产归项目公司一齐，私募基金持有项目公司股权。但正在兴业皖新的机闭中，原始权柄人将资产委托给了信赖，而信赖安置正在银行间债券商场发行。正在中信启航的机闭中，是由专项资产管束安置认购私募基金份额，专项安置正在交往所发行。
交往机闭概述，原始权柄人天虹市场直接将项目公司股权让渡给专项安置，项目公司管束资产收取房钱，专项安置持有项目公司后，以股东身份从项目公司取得资产的收益，整体办法如下：
1、安置管束人招商证券资产管束有限公司设立并管束专项安置，向投资者召募资金。
2、原始权柄人按照邦资让渡的闭连划定，将拟让渡的深圳深诚100%股权举办挂牌，安置管束人以招商证券资产管束有限公司的外面代外专项安置举办摘牌，以达成持有底子物业的方针。专项安置获胜摘牌向原始权柄人支出相应对价。
3、安置管束人按照《安置仿单》及《托管答应》的商定，向托管银行发出分派指令。
5、监禁银行按照 《监禁答应》的商定，监视底子资产爆发的现金流的转付职责及按照指令划款到专项安置托管账户。
6、专项安置托管银行按照《托管答应》以专项安置资产举办托管，按照安置管束人的指令，将相应的资金划拨至备案机构的指定账户用于支出资产增援证券的本金和预期收益。【7】
这个交往的特征是没有中心的私募基金或信赖安置，直接由专项资产管束安置持有项目公司股权。是以有些人称之为“通例机闭”。
但上述这些交往打算的差池也斗劲彰着，一是因为正在我邦证券化产物投资者人数不行赶过200人。二是让渡历程会有较高的税费担任，这对待对本钱敏锐的证券产物黑白常晦气的。三是因为让渡的是持有资产的项目公司的股权，投资者需求继承项目公司的危机。当然别的一个题目是，专项安置产物的商场交往并不是很活泼。而REITS的特征是投资者浩瀚，能够上市交往，政府赐与税收优惠，目前的资产证券化或类RETIS形式虽能正在必然水平大将不行活动的资产“证券”化，但距外洋的REITS依然有很大的差异，是以REITS的出台平昔呼声不停。
闭于REITs的形式打算，一个是出台特意的司法，如韩邦、新加坡、香港等【8】，但特意法的订定斗劲繁复，一部司法牵涉到闭连的良众题目，如机闭打算、资产让渡、税费、产物备案、新闻披露、投资者权柄爱戴、监禁等，没有体例的研商和蓄谋已久，不可熟的立法会爆发良众题目。是以稀少立法是一条本钱斗劲高的途途。
另一种是联结我邦目前的司法和金融法则，将现成的轨制举办嫁接，到达其他邦度REITS的成绩。诈欺现有的轨制，只对其举办小的改正，搭筑起新的系统，淘汰了从新打算轨制和更始轨制的危机。
诈欺现有轨制举办嫁接，需求治理的苛重题目一是投资者人数题目，二是税收题目。目前我邦投资者人数最众的轨制便是公募基金，因而采取公募基金做为系统的一一面是须要的。闭于税负题目，正在没有出台新的税法划定之前，资产的转变或股权的转变都需求缴税，有些目前税收策略不彰着，如资产管束安置，正在打算或寻找搭筑的另一一面的时刻，要有针对性的采取一个税负相对低的轨制。
诈欺现有轨制举办嫁接，目前有两个设思：一是公募基金+股权，即用公募基金投资项目公司股权，将公募基金轨制与公司轨制联结；二是公募基金+ABS，即将成熟和公募基金轨制和目前的资产证券化的轨制联结【9】。云云就治理了投资者的人数题目，并且公募基金也能够上市交往，活动性题目也治理了。至于税的题目斗劲繁复，需求正在产物打算的时刻联结本质境况做少许税务的安置。两个设思的交往机闭如下图：
公募基金+股权存正在的题目。按我邦《证券投资基金法》的划定，基金财富应该用于下列投资：（一）上市交往的股票、债券；（二）邦务院证券监视管束机构划定的其他证券及其衍生种类。
按我邦税法策略，对质券投资基金(封锁式证券投资基金，绽放式证券投资基金)管束人操纵基金交易股票、债券的差价收入，免征开业税和企业所得税。营改增之后，从2018年1月1日起资管产物要缴纳增值税【10】。但公募基金所得税免税策略是针对公募基金投资股票和债券收入的，对待投资公司股权并不实用，因而公募基金+股权还面对所得税的题目，任何一个交往的打算起码要保留税收中立，即不行由于形式的打算填补税收担任，因而这是这个形式的差池之一。
要治理上述题目，一，要同意证券投资基金（即公募基金）投资非上市公司股权或股票，二，对待证券投资基金管束人操纵基金交易股票、债券的优惠策略要夸大到非上市公司股权或股票。
有创议将非上市公司股权或股票看做“其他证券及其衍生种类”，列入公募基金的投资界限，云云治理真实牵强。但实务中也有打破的案例。
2014年9月，中石化混改的结果出炉，嘉实基金向中石化投资150亿元，离别由嘉实资金管束有限公司和嘉实基金管束有限公司，嘉实元和（“嘉实元和直投封锁混淆型提议式证券投资基金”）总范畴100亿元，按商定其总资产中不赶过50%的资产投资于中石化贩卖，其他投资于债券和货泉商场器械等固定收益类资产。而中邦基金、工银瑞信都是用专户或其他产物召募到资金并投资；也便是说，这些都是公募基金提议和管束的私募产物。这个项目起首打破了“双十”的节制，即“一只基金持有一家公司发行的证券，其市值不得赶过基金资产净值的10%；统一基金管束人管束的统共基金持有一家公司发行的证券，不得赶过该证券的10%”；其次，打破了投资标的的节制【11】。该文也指出，公募基金能否投资上市公司股权，枢纽正在非上市公司股权活动性差，公募基金能否退出，若何保护投资人益处，别的，邦内基金的锁按期较短，能否找到永久资金是枢纽。
2015年6月26日，邦内首只公募REITs——鹏华前海万科REITs正式公斥地行，据产物原料，鹏华前海万科REITs是一只封锁式混淆型提议式基金，基金的一面资产，将通过增资办法持有方向公司50%的股权至2023年7月24日，获取自2015年1月1日起至2023年7月24日时间前海企业私邸项目100%的本质或应该赢得的除物业管束费收入除外的开业收入。其投资组合比例为：投资于确定的、简单的方向公司股权的比例不赶过基金资产的50%，投资于固定收益类资产、权柄类资产等的比例不低于基金资产的50%。鹏华前海万科REITs基金正在10年存续期内将采用封锁式运作办法，基金创造后，场内份额可正在深圳证券交往所上市交往，给持有人供应活动性方便【12】。
鹏华前海万科REITs也打破了双十的节制和投资标的的节制，但随后并没有肖似的产物再显现。
上述两个产物正在机闭上合伙的特征是唯有不赶过50%的资金投资到项目公司的股权，并没有把统共的资金进入，按这个形式，资金的操纵作用或者资金与房地产收益的闭系度依然有必然的差异的。
正在税务方面，证券投资基金投资股票、债券不缴所得税，没有投资股权免税的直接文献外述。但按企业所得税法，企业投资别的企业的股权所获收益，属于企业间利润分派，由于被投资企业分派的利润是税后利润，一经缴过税了，向投资者分派的时刻就不再需求缴税，因而企业间的利润分派是不需求缴税的。因而假如是以股权的办法投资，并不需求缴税。股权投资也不属于增值税的征税界限，因而也不需求缴纳增值税。假如以股加债的办法投资，企业间的乞贷息金，出借方（公募基金）是需求缴税的，但借入方是正在所得税税前扣除的，出借方固然要缴税，便企业因乞贷息金税前扣除，缴纳的所得税淘汰了。当然，整体税负是增是减，还要整体测算。
别的一种形式是公募基金加ABS，即同意公募基金进货或投资ABS产物。这便是而今交往所正正在采用的形式，也一经有良众项目储蓄正在运转中。
ABS产物有广义和狭义的观点，正在我邦的商场情况下，广义的ABS网罗银保监会监禁（注册）的信贷资产证券化，正在银行间交往商协会交往的资产增援单据（ABN），证监会监禁的（证券投资基金业协会注册）的专项资产管束安置，以至也恐怕网罗正在金融交往所发行的应收账款债权融资安置。这此中，专项资产管束安置目前是与房地产行业闭系最众的产物。这些ABS产物一经同意正在各式交往所举办交往了，假如被说明为是“邦务院证券监视管束机构划定的其他证券及其衍生种类”，正在司法说话的文义上是统统没有题目的，从立法上，不必再改正证券投资基金法公募基金的投资界限了，从金融的角度，这些产物具有比非上市公司股权更好的流利性，也便于公募基金的退出。
正在司法上的窒碍是，《公然召募证券投资基金运作管束想法》基金管束人操纵基金财富举办证券投资，不得有下列景象：（一）一只基金持有一家公司发行的证券，其市值赶过基金资产净值的百分之十；（二）统一基金管束人管束的统共基金持有一家公司发行的证券，赶过该证券的百分之十。即“双十”的节制，但双十的节制是中邦证券监视管束委员会的划定，属于部分样板，改正这个想法不需求走立法序次，并且云云的改正只是改一个点，立法的危机也小。并且该想法还划定，中邦证监会另行划定的其它卓殊基金种类可不受上述比例的节制。即，假如将投ABS的公募基金列为其他卓殊基金种类，以至连这个《管束想法》也不需求改正。
正在税收方面，目前公募基金有免税的划定，而ABS被视为是一种和议，即合同闭联，并司法主体，因而不是税法的征税主体，寻常而言没有征税责任。正在交往中应纳的税，如增值税、印花等，寻常的交往中都有，并没有酿成税负的填补。当然，正在信贷资产证券化中是有良众的免税策略的，假如邦度税务局能有更众的免税就更好了。
上边一经提到，房地产信赖投资基金（REITs）是一种以发行收益凭证的办法搜集特定众半投资者的资金，其本色是资金信赖，然后将召募的资金投资到房地产项目公司的股权，或进货房地产典质贷款。资金以交付为转变，并且资金的转变是没有税的。但资产证券化为了把资产的危机与原始权柄人远离，是把资产举办转变，但因为税费题目，我邦的证券化产物，良众并没有达成资产转变。
正在证券化的资产转变中常显现双SPV机闭。如为了避免资产让渡的税费，会设立一个私募基金，由私募基金持有项目公司的股权，同时再由私募基金向项目公司发放一笔乞贷，修筑一个股加债的机闭。别外，有些操作，先由银行向项目公司发放一笔乞贷，再由信赖安置收购债权，专项资产管束安置以信赖持有的债权行动证券化的底子资产发行证券化产物；或者由银行投资信赖安置，信赖公司向项目公司供应贷款，再由银行独揽有的信赖受益权让渡给专项安置，专项安置再以此为底子资产发行证券化产物。云云就造成了双SPV形式，即第一个SPV（私募基金或信赖安置）持有项目公司股权和债权，或持有债权，第二个SPV（券商的专项资产管束安置）持有第一个SPV的资产。
从格式的机闭上，第一个SPV持有的股权或债权是让渡赢得的，达成了“底子资产”的转变和危机远离，但这些底子资产是对项目公司的股权和债权，并不是项目公司的衡宇、土地等财富。股权和债权转变后，项目公司的房产等另有恐怕被法院查封和施行，假如房产被查封施行，那依托房产爆发的现金流就没有了来历，因而这种格式上的底子资产的转变对待证券化产物而言，并没有打消危机。
是以，《深圳证券交往所资产证券化营业问答》央浼眷注爆发底子资产的闭连资产是否附带权力节制及危机缓释机制；眷注底层资产的权力节制境况是否恐怕导致底层资产被解决从而影响到原始权柄人的连续筹划，假如底层资产恐怕影响到原始权柄人的连续筹划和专项安置投资者益处，应该做好排除底层资产权力节制的安置。
深交所的营业问答是从被动的角度，央浼眷注“闭连资产”、“底层资产”的权力节制并做好排除的安置。假如底层资产正在初期没有闭连的节制，此后存续历程中也恐怕会被查封收禁，从产物打算的角度，应当主动举办提防。
无论是私募基金对项目公司发放的贷款，依然贷款安置发放的贷款，第一个SPV对项目公司都有一笔债权，按《担保法》和《物权法》的划定，为了担保债权达成能够设定典质，典质权行动主债权的从权力存正在。同时，我邦《物权法》第223条划定了债务人或者第三人有权处分的应收账款能够出质。《应收账款质押备案想法》划定，应收账款网罗：贩卖、出租爆发的债权，网罗贩卖货色，供应水、电、气、暖，常识产权的许可操纵，出租动产或不动产等。是以为了强化对质券化底层资产的操纵，能够正在底层资产即房产等物业上筑立典质，典质属于担保物权，具有对世的抗辩成效。当然，仅正在房产上筑立了物权典质还不行提防法院施行房产爆发的房钱，是以再正在房钱上筑立应收账款质押权。云云双重的权力筑立，尽恐怕的抗御底层资产被项目公司的其他债权人查封和施行，做到贴近危机远离的成绩。其交往机闭如下图所示：
选取物业典质和应收账款质押的办法能正在必然水平上提防底层资产的危机。但真相无法统统远离危机。假如思统统远离危机最好的办法仍是将证券化或REITS的资产转变到一个洁净的新项目公司或主体名下，云云才不会被原项目公司的危机作对，但资产转变又涉及让渡中的各类税费。前边提到，我邦的证券化或肖似的产物，本来都是资金信赖，并没有财富信赖，即涉及信赖安置的交往机闭中，信赖闭联本来是正在委托人与信赖公司之间，信赖安置与被投资的主体之间经常是信赖贷款闭联，固然信赖财富具有独立性，但信赖安置并没有以信赖的办法持有证券化的资产，由于信赖安置并不是一个司法主体，而财富需求备案正在一个主体名下，假如将资产备案正在信赖公司名下，又属于资产的转变，需求缴税。
我邦《信赖法》划定，设立信赖，对待信赖财富，相闭司法、行政法则划定应该处理备案手续的，应该依法处理信赖备案。未根据前款划定处理信赖备案的，应该补办备案手续；不补办的，该信赖不产天生效。这个备案不是信赖产物备案，是信赖财富的备案。而我邦《都邑房地产管束法》、《衡宇备案想法》、《不动产备案暂行条例》都没有划定衡宇等财富的信赖备案，云云就使财富信赖无法完工。
是以，假如指望从立法角度促使REITs的发展，创议能够改正房产的备案管束想法，设立信赖备案，使信赖法的划定能落地，然后将拟证券化或REITS的财富备案正在信赖安置名下，借助信赖财富的独立性，达成危机的远离。
同时，邦度税务局能够出台税收的划定，对备案正在信赖安置名下的财富不按财富转变征税。当然为了抗御诈欺这种办法避税，能够划定财富信赖备案的主体只可是信赖安置或专项资产管束安置，并对相闭的质料举办注册审查。假如信赖安置举办财富解决时，再按财富转变征税。
云云，诈欺改正房产备案想法和税收的部分划定，用较小的立法本钱，就不妨达成财富的危机远离和税收优惠，促使REITs的兴盛。
【1】洪艳蓉着：《资产证券化司法题目研商》，北京大学出书社，2004年7月版，第4页
【2】当然，正在我邦证券化中良众资产并没有达成这一点，睹本文作家的着作《在在违约暴雷，你的证券化资产做到危机远离了吗？》
【3】摘自《中信启航专项资产管束安置投资者推介质料》，中信证券股份有限公司。
【5】需求提神的是，正在资产出资设立项目公司的历程中，需求缴纳增值一面的所得税，增值税和土地增值税及印花税和契税，寻常而言，这个交往的税费担任很高，会让交往无法承袭。闭于税费，周密睹本文作家对中信中邦苏宁云享专项安置的理会。
【6】《兴业皖新阅嘉一期房地产投资信赖基金（REIT）资产增援证券召募仿单》
【8】1、如新加坡的《结合投资安置守则》，香港《房地产投资信赖基金守则》，韩邦的《房地产投资法》，日本的《投资信赖法》等。引自《房地产投资信赖基金研商》毛志荣，时任深圳证券交往所归纳研商所。
【9】当然，我邦的公募基金即证券投资基金轨制是有司法层面的立法，相对也斗劲完美。而资产证券化轨制的“立法”唯有监禁部分订定的“知照”，立法主意还斗劲低。两者的联结正在外面上的司法层级不相通，但推行操作中并无阻挠。
【10】 2016年12月21日，财务部和邦度税务总局连结颁发《闭于明了金融 房地产斥地 指导辅助效劳等增值税策略的知照》（财税[2016]140号，下称140号文），此中明了“资管产物运营历程中爆发的增值税应税手脚，以资管产物管束人工增值税征税人。”随后又发了添补知照即财税〔2017〕2号文，对资管产物正在2017年7月1日前运营历程中爆发的增值税应税手脚，未缴纳增值税的，不再缴纳；已缴纳增值税的，已征税额从资管产物管束人此后月份的增值税应征税额中抵减。2017年6月30日闭于资管产物增值税相闭题目的知照财税〔2017〕56号资管产物的增值税策略从正在2018年1月1日先河施行。
【11】《嘉实基金更始启迪：公募基金投资非上市股权能否复制？》，http:
【12】《中邦版REITs进化论鹏华万科公募REITs交往机闭解密》，来历21世纪经济报道，张晓玲2015-06-25。
着作作家：北京市万商天勤状师事件所资深协同人 张志晓状师返回搜狐，查看更众
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