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作者 | 张俊鸣
信用债市场爆雷不断，除了有地方国企债券违约之外，部分交易所挂牌的债券价格被“打到骨折”，百元面值债券惊现10多元的成交价，投资者不计成本砍仓夺路而逃，堪称历史罕见。同时，还有上市公司天齐锂业公告百亿贷款面临违约风险，一向被认为收益稳健的债券基金也受到冲击，甚至出现单周跌幅超过10%的中短债基金。
“天雷滚滚”之下，A股市场临近年底是否也会“年关难过”？笔者认为，这场信用债风暴在充分释放风险之后，将逐步得到化解，而投资者对A股上市公司的资产负债结构也将进行更多检视，对占据主流指数权重地位的龙头公司来说，属于短空长多。
流动性紧缩效应短期利空A股
从目前债务爆雷的公司来看，虽然包括了部分上市公司的大股东，但大部分和上市公司没有直接关联，对A股的直接冲击尚处于较小范围，但由此可能形成的流动性紧缩效应仍然对A股产生短期利空。特别是此次有违约国企在爆雷前划走其持有的银行股权，存在转移资产逃债的嫌疑，更让本来就风声鹤唳的信用债市场遭遇重创，上周已经有多家煤炭企业被迫取消新债发行或延长簿记时间，不可避免也会由此传导到相关行业的上市公司，甚至让市场联想到同样资产负债率高、有发债需求的相关行业也会面临类似的风险。
此外，交易所部分债券价格的狂泻带来债基净值缩水，将会减少投资者流入债券基金的资金甚至反向流出，基金为了应付赎回卖出流动性较好的债券，再进一步形成“火烧连营”的连锁效应，形成的流动性紧缩效应将会逐步传导到股市。特别是在年底部分资金需要离场结算的大背景下，这一流动性紧缩效应对一些流动性较差、业绩存在爆雷可能的小公司来说影响将更加明显。
而对流动性较好的权重股来说，也并非能完全隔岸观火。直接受到冲击的是银行、保险，市场对其资产的风险暴露担忧程度升高，“低估值陷阱”将在一段时间内继续成为投资者对这两大权重板块的标签，悲观的情绪面影响其估值修复进程。而对于一些净利润和现金流都不错的白马股，也可能成为一些机构投资者应对流动性紧缩的“提款机”，只要稍有风吹草动，就很容易因为短期资金撤离出现一定程度的补跌，上周五酿酒板块出现多股跌停就是这种紧缩效应传导到股市的表现之一。
防堵“蝴蝶效应”
债市风险难蔓延股市
因此，尽管目前债务违约涉及的只是少数公司，但可能引发的“蝴蝶效应”仍然不容小觑。如果放任不管，任由其蔓延扩散，不仅对股市的冲击会逐步扩大，甚至还会影响到社会方方面面，“融资难、融资贵”的现象将更突出。这也是高层近年来反复提及要防范和化解系统性金融风险的重要原因。但也正是因为可预见的冲击太大，政策的“排雷”、相关公司自救也会快速展开。目前，已经有地方政府宣布，确保省属企业到期债券不会出现一笔违约；也有上市公司宣布参考市场价回购在交易所挂牌的债券，止血的动作逐步展开。笔者相信，以监管层多年来防控金融风险的经验，此次债务违约应当可以控制在一定范围内，实现有序出清，不至于将风险大规模蔓延到股市中来。
从信用100指数（000116）历史上的走势也有一定程度的借鉴意义。信用100指数全称“上证信用债100指数”，由上海证券交易所市场剩余期限1年以上、信用等级AA及以上、发行量8亿元及以上的信用债券组成。2008年1月该指数问世以来，曾经出现过几次比较明显的调整，包括2011年6月到9月、2013年6月到2014年1月、2016年11月到2017年6月，下跌幅度在2.33%到5.16%不等。而此次从2020年6月开始的调整已经持续了半年，累计跌幅超过4%，无论是时间还是空间都已经接近历史的最大值。笔者预计，在各方面防控金融风险的“实锤”逐步到位之后，信用100指数将逐渐企稳，形成的冲击将逐步过去。
附图 信用100指数月线图
低负债率+高现金流或成股市新宠
尽管从整体来说，债务问题的冲击有望逐步得到解决，但未来不同发债主体的利差将进一步扩大，市场将不再“以出身论英雄”，关注公司本身的财务状况、基本面将成为重点。在整体市场流动性仍比较充裕的情况下，一些资质良好的公司依然可以获得较低成本的资金。像上周万科发行的公司债券，年利率仅在4%上下，并没有受到信用债风暴的太多影响。而对股市来说，经过一轮洗礼之后，蓝筹股相对垃圾债的相对优势将大幅提升，有望吸引一些退出债市资金的青睐和关注，这也是债务问题出清过程中，A股面临“短空长多”的缘由。
在这轮洗礼中，A股一些公司也难免受到冲击，特别是资产负债率高、巨量债务临近的公司，将会受到更严格的检视，甚至被机构投资者“用脚投票”。相比之下，“低负债率+高现金流”的公司兼具防守和进攻，则有望成为资金关注的对象，特别是其中一些估值较低、股价尚处长期底部的品种，“性价比”就显得更高。笔者重点观察的对象有：四川双马、濮阳惠成、智莱科技、吉林敖东、长海股份、瑞尔特、通润装备、金麒麟、山东矿机、桂林三金等。
（文中观点仅代表作者个人，不代表《红周刊》立场，提及个股仅做举例分析，不做投资建议。）
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