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A股还会继续喝酒吃药打酱油
提供者 韩会师 | 2020年9月8日 08:37
资本市场高人就是多，寥寥数语就把各个市场的鲜明特点勾画得淋漓尽致。
朋友圈里大家基本是以自嘲的态度来看待这个段子，感慨美国科技股引领市场的同时，唏嘘我国的投资者为什么就死抱着基本的生理需求不撒手呢。
甚至有朋友上升到国家民族安危的层面，慨叹长此以往，何时才能催生出中国的一批高科技公司，改变经常被人卡脖子的被动状态。
笔者觉得真不必如此上纲上线。A股市场其实给科技股的估值并不低，有些公认的龙头科技公司的估值甚至可以说是很高。比如A股上市后连续下跌的中芯国际 (HK:0981)，尽管已经距离高点跌去了三分之一以上，但截至9月7日，其市盈率仍然超过150，是喝酒龙头贵州茅台的3倍多，比打酱油龙头海天味业高出大约80%。
中芯国际 (SS:688981)的估值即使放在全球也是很高的，要知道英特尔的市盈率长期徘徊在10左右，和中芯国际业务类似的台积电的市盈率在30以下，美国的几大科技巨头微软公司 (NASDAQ:MSFT)、Facebook、苹果、谷歌的市盈率也都在40以下。
其实不仅中芯国际如此，目前A股市场的芯片概念股普遍PE在100倍左右，比国际同行高得多。
为什么估值这么高，可能最主要的支撑因素还是中国的超大市场前景上。尽管我们的大量高科技企业竞争力目前还不强，但一旦成功实现国产替代，凭借广阔的市场空间，其盈利空间具有无限的想象力。
虽然这很难，但股票市场一直都是炒预期的，至于预期何时能够变成现实，99.9%的投资者没空去琢磨。
现在就很清楚了，之所以A股的科技公司市值没有喝酒吃药打酱油的公司那么引人注目，主要不是市场估值的问题，A股的投资者也不存在科技股歧视问题，而是因为它们的利润水平还比较低。
还是以中芯国际为例，2020年上半年其归母净利润大约有14个亿，而茅台大约是226个亿，海天味业大约是33个亿。所以，喝酒打酱油的企业在A股市场显得突出一些也算正常。
把问题想深一点。
从历史经验看，上市公司的表现很大程度上与一个国家或地区的经济发展阶段以及在全球产业链和价值链中的地位具有很大相关性。
比如次贷危机爆发前，金融和能源公司也曾长期占据美股市值前十的多数位置，科技股后来居上并稳坐江山主要是最近10年的事，这与过去十年技术变革成为驱动经济发展的首要因素是完全匹配的。
从这个角度出发，恐怕未来一段时间，喝酒吃药打酱油的公司仍然会让A股投资者，特别是机构投资者难以割舍，也就是笔者在标题中所说的，A股还会继续喝酒吃药打酱油。尽管在近期的市场调整中，包括贵州茅台、海天味业在内的龙头股价已经出现了回调，但调整一定幅度后，大概率还会再次被追捧。
我国虽然是“世界工厂”，但在诸多领域，特别是高科技领域并在处于价值链的顶端，甚至不在上游，赚钱比较多的设计、研发、核心零部件生产等方面都存在一定的能力差距甚至是欠缺。
我们的优势在于超大且基本统一的国内市场、规模庞大且素质较高的人力资源供应、全球最完备的工业体系、最具弹性和承载力的供应链网络、对经济发展最为积极的政府部门，这些优势使得我们可以整合全球资源高效率地完成高技术产品的组装，并出口到全世界，但其实大多挣得是辛苦钱。
当然，我们的确有一些水平很高的公司。但总体来说看，数量比较少。否则，我们也就不会经常有被人“卡脖子”的感觉。
一定要记住，挣辛苦钱的行业资本一般是不青睐的。
相比在高技术领域挣辛苦钱的企业，喝酒吃药打酱油的公司，特别是喝酒打酱油的公司，绝对具有难以比拟的优势。无论经济好坏，由于提供的都是中国人生活的必需品，来自国际市场的竞争很小乃至可以忽略不计，龙头企业常年窝里斗积累的品牌优势相当牢靠，江湖地位短时间很难被撼动，时不时还能提提价，利润稳定得像乔丹的投篮命中率，几乎就是躺着赚钱的典范，资本不追逐他们才怪。
所以，喝酒吃药打酱油的公司在A股受到追捧并不是市场不理智的表现。在投资问题上，一定要把市场规律和个人情感分清楚。
多说一句。投资高科技，特别是着眼于国产替代的高科技企业，风险相当大。就像盖茨所言“微软距离破产永远只有18个月”，这句话绝不是他在谦虚。持续砸大钱搞研发是高科技的基本特点，钱砸进去能不能搞出好东西不好说，搞出了好东西将来技术路线会不会变化不好说，搞出了好东西技术路线也对，但产品迭代能不能确保不掉队还是不好说。
所以高科技投资绝对是一将功成万骨枯。
强调一下，笔者这里不是在打击大家投资高科技公司的热情。这一定是值得投资的领域，但万一投资失败了，不要怨天尤人就好。
好话说到这里，下面提点忧虑。
虽然喝酒吃药打酱油的上市公司受到资本追捧有其合理性，但其背后所反映出来的宏观经济问题却很值得琢磨。核心是我们如何理解今年其估值的快速飙升。
根据申万一级行业分类，今年1-8月，食品饮料行业的平均PE从31飙升至53，涨幅高达71%；医药生物的平均PE从44飙升至75，涨幅高达70%；同期电子行业的平均PE则在波动中最终稳定在70附近。
打酱油中的龙头，也是最近市场上最闪耀的明星之一 海天味业，1月份的PE尚在60以下，到8月底时已经突破100。即使经过近期的大幅调整，PE仍在90以上。
令人关注的不仅仅是估值的上升幅度，更值得关注的是速度。海天味业虽然长期被机构投资者看好，但其PE值从40左右上升至60附近花了2018-2019大约2年的时间，而从60附近到升穿100却仅仅用了8个月。2017-2019年，其估值中枢大约在47左右，而2020年已经提升至75左右。怎么看都有些太快了。
最近10年，海天味业 (SS:603288)的利润年度增速基本维持在20%左右，2019年的利润增速是22%，2020年上半年的利润增速是18%。在其销售网络已经基本覆盖全国的情况下，利润增速很难有大幅度的提高空间。
即使我们乐观一些，假设其可以继续夺取其他竞争对手的市场份额，将利润增速提高到25%，在当前的市值不变的前提下，也需要4年之后才能将PE降到50倍左右。但50倍对于调味品行业来说，也是个相当高的估值了。换句话说，如果参照历史估值评判，当前海天味业可能已经至少透支了未来至少4年的业绩增长预期，还是很乐观的预期。
除了游资炒作以外，这背后比较合理的解释可能主要有两个。
一是市场对经济增长预期相当不乐观。
食品饮料行业的周期性不强，现金流比较稳定，在经济前景较差的时候，容易成为资金抱团取暖的对象。同时，在经济下行期，利率水平一般是下降的，这会拉低折现率，从而推高未来现金流的折现值。
二是市场对通胀前景比较忧虑。
从次贷危机美联储大放水，全球关于通货膨胀的担忧就没有停歇过。虽然全球的主流学者都觉得从CPI数据看，通货膨胀并不是一个大问题，但民众却能切身感受到日常生活成本的不断上涨，特别是住房、食品、医疗、教育等方面价格的上涨感受很明显。
之所以CPI总体涨幅很小，是因为技术进步导致汽车、电子、家电等大工业流水线产品的价格涨幅很小，甚至有的是趋于下降的，从而在总体上拉低了CPI的数值。
新冠肺炎疫情爆发后，面对史无前例的全球大放水，无论CPI衡量的通胀水平如何，民众对未来生活成本上涨的预期是比较趋同的，这就给了生活必需品未来很大的涨价想象力。
还是以海天味业为例。前面已经说了，即使按照很乐观的情况估算，100左右的市盈率至少透支了企业未来4年左右的增长预期，但将涨价原因考虑在内之后，可能情况就不同了。
酱油本身的价格不高，一瓶500毫升生抽的超市销售价格也就10元左右，每家一年其实也用不了几瓶，即使提价2、3块钱也不会对家庭支出造成明显影响，但这却可能令企业的利润出现大幅度的跳升，从而让当前的高估值显得合理了很多。
但细想一下，确实有些令人忧虑。如果是经济增长预期暗淡和通胀预期比较强烈让A股的喝酒吃药打酱油企业备受青睐，虽然企业高管可以尽情欢乐，但宏观调控部门就要提高警惕了。
总结一下：
A股的喝酒吃药打酱油行情十分正常，客观上反映了我们的社会经济发展阶段，同时也暗示我们，在技术创新上我们还有很长的路要走，必须加倍努力。
A股并不存在对科技企业的歧视，反而对科技股估值很高。但科技发展不是一蹴而就的事，只能慢慢磨，没有至少十年时间，指望科技企业雄霸A股市值前十是很难的。
喝酒吃药打酱油企业短期内飙升的估值可能反映了投资者比较强烈的经济滞胀预期，经历了阶段性的下跌调整之后，机构投资者可能再次聚集在上述股票周围抱团取暖。
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